價值知識

作者：智股網   |   2019 / 10 / 03

文章來源：智股網價值知識   |   圖片來源：智股網、網路

水泥是民生、公共建設以及軍事設施的重要基礎材料，例如住宅、公路、橋樑、機場等土木工程，均須使用水泥做為基本建材，因此水泥業的發展與營造業及公共建設息息相關，根據過往經驗，水泥族群的股價指數走勢與房價呈現高度正相關，當房價走升時水泥需求增加，因此使得水泥報價與相關股價轉為強勢，近年台灣房地產市場持穩，房價並沒有大幅波動，但是中國大陸水泥產業因錯峰生產導致報價回升，也間接使得在中國大陸布局已久的台股水泥族群受惠。然而水泥產業具有龐大的資金門檻屬於資本密集的工業，需要投入大量資金購買設備、土地及原物料開採權，因此行業的進入門檻偏高，產業流動變化不大，因此構成了典型的寡占市場。

今天就為大家介紹台灣的水泥龍頭—台泥(1101)

公司簡介

公司成立於1950年，為台灣第一大水泥及預拌混凝土製造商，生產線遍佈兩岸，目前也是中國大陸前十大水泥廠。公司的業務範圍可分為水泥部門、化工部門以及電力部門等三大業務。就台泥目前兩岸水泥產能狀況，台灣地區水泥產能約1000萬噸， 中國地區產能為5400萬噸，主要產區位於兩廣與西南地區。

營收比重(108年)

水泥及熟料68.72%、化工產品13.00%、電力10.95%、預拌混凝土7.33%

產品介紹

水泥部門：

水泥的生產流程可分生料磨製、鍛燒和粉磨等三個程序步驟，生料磨製分乾法和濕法兩種方式，而熟料鍛燒設備主要有機械立窯和回轉窯兩類。

化工部門：

主要生產酚系列產品。酚系列產品主要提供生產人造纖維、工程塑膠、工業溶劑、機電產品、建築材料、汽車材料、特用化學品及醫學等石 化下游產業之原料。

電力部門：

隨著台灣電力市場的開放以及政府近年大力推廣綠能政策，台泥亦積極投入相關的再生能源設置籌設興建。現階段由台泥綠能公司積極進行太陽光電、風力 發電、地熱發電等開發，目前在台北、彰化、雲林、嘉義、台南等地推動太陽光電及風力發電廠開發外，也在花蓮 及台東等地推動地熱能發電廠開發。

產能狀況

除了在台灣各地擁有各種生產工廠之外，公司並透過旗下子公司台泥國際在廣東、廣西、福建等地，皆設有生產基地。

(1)水泥

公司水泥及熟料生產線主要有台灣和平廠、台灣蘇澳廠、台灣花蓮廠以及廣東、廣西、江蘇、雲南、貴州、四川等廠。

(2)混凝土

公司在國內擁有台北水泥製品廠、台中水泥製品廠、鼓山水泥製品廠、花蓮工場等四大廠，並擁有24座預拌混凝土廠。

(3)爐石粉

公司在大陸廣西柳州、福建福州廠以及安徽朱家橋設有礦渣粉廠，專業粉磨粒化高爐礦渣微粉。

(4)廢棄物

在廣東、廣西、福州、遼寧、貴州、江蘇句容、四川以及重慶設有廢棄焚化爐。

銷售狀況
公司主要銷售商品為水泥及預拌混凝土，占整體營收約75%，銷售地區內外銷比重約各50%，外銷地區主要有非洲、澳洲、印尼、新加坡、孟加拉、馬來西亞、香港等地。並且在中國大陸的華南地區擁有逾200多個通路經銷商據點。

競爭狀況

台泥是台灣最大水泥供應商市佔率近四成，主要競爭對手是亞泥；而在中國大陸市場，目前是華南地區最大的水泥集團，最大競爭廠商是海螺水泥、南方水泥等。

財務狀況

主要財報歷史紀錄表(圖一)：

(圖片來源：智股網)

毛利率&實質盈餘利益率(圖二)：

(圖片來源：智股網)

觀察過去的財報數據統計資料，台泥(1101)的表現具體分析如下：

ROE：

台泥長期ROE起伏很大，從2011年~2018年，ROE最高13.38%，最低5.11%。ROE(股東權益報酬率)是觀察一間企業的經營者為股東創造資金效益的指標，不同產業也會因景氣循環或產業特殊因素而有差別，所以對於ROE起伏比較大的公司，建議以ROE來比較產業內的競爭同業，最能夠看出企業的經營風格及股東的投資效益。

實質盈餘：

台泥近八年的實質盈餘起伏也是很大，顯示其景氣波動很大。

資盈率：

資盈率這項數據是用來檢視一家公司是否需要長期利用許多資本再投資率，來維持它的營收，甚至必須持續借貸更多現金來維持，因為一家具有強大護城河的偉大企業不需要再利用更多借貸現金，來維持盈收的成長。同時，資盈率也可以用來檢視一家公司，是否真的為投資人賺進實質的現金。基本上一家公司的資盈率只要是在100%以下，就符合我們的標準，越少當然越好。台泥只有2018年為141%，其他年份皆維持在100%以下，這樣是可以接受的。

獲利含金量：

獲利含金量我們設定一家公司至少要保持大於80%以上的水準，如此才得以顯示公司是真實透過本業帶回真金白銀的現金。從上表可以看出台泥可是一家很會賺現金的公司。

配息率：

公司近五年配息率平均約在80%，代表公司是一家能長期配出現金的好公司。

毛利率&實質盈餘利益率：

觀察毛利率及實質盈餘利益率的長期變化可以發現一家公司的產品和服務上的獲利能力如何，一家公司毛利率及實質盈餘利益率的高低最好是能和自己過去時間或同產業的毛利率相比才有意義。從上圖二中我們可以發現2015年之後公司的兩項數據不斷上升，除了公司創造附加價值的能力越來越好之外，也與近幾年水泥量價齊揚，推升其營收獲利有關。

根據以上數據的顯示，以景氣循環產業而言，台泥各項數據的表現算是平穩，並且近五年配息率平均約在80%，可以說是一家經營穩健又對股東頗為照顧的公司。

競爭優勢

經濟規模優勢

台泥在國內是最大、歷史最悠久的水泥及預拌混凝土產銷公司，其水泥發貨據點以及預拌混凝土廠遍及全台，在各大都會區擁有完整據點及銷售網，市佔率約為37%；在中國大陸是全國前六大廠商，公司在成本、配銷以及產品垂直整合等皆優於大部分同業。

特定資源的開發權

水泥產業是需要具有龐大的資金門檻，屬於資本密集的工業，並且要投入大量資金購買設備、土地以及最重要的原物料開採權，以上條件也使得該產業具有高度進入門檻，產業流動變化不大。

地利之便

由於水泥製品易受潮無法久存不利於長途運輸，故對地域性強的現有業者有利，台泥在國內擁有完整據點及銷售網；而在中國大陸方面，由於當地政府近年持續關閉低端水泥廠，在環保意識高漲之下，對原有大型業者相當有利。

估價

台股之中有很多產業具有景氣循環的特性，例如航空、汽車、輪胎、鋼鐵以及塑化工業。由於景氣循環股和一般個股的特性完全不同，在景氣復甦時，本益比通常會比較低；而當實質盈餘連續創新高的時候，可能就要注意是否景氣擴張即將結束。因此本益比估價法反而不適合，價值回報率也可能會失真，那麼景氣循環股應該怎麼估價呢？

選擇一家具有競爭優勢的景氣循環股，並注意投資的時機與產業景氣榮枯的研判，若能在連續多年的實質盈餘低迷開始反轉之際，配合適當的價格買進，只要競爭優勢仍在，長期而言，都會有不錯的回報。

台泥( 1101) 2019-10-29   收盤價 40.65 元 價值回報率8.91 %

8.91%的價值回報率以台泥這家擁有強大的競爭優勢條件下，目前股價似乎相對算便宜，但是我們若是用長期高低價比來觀察就會發現，目前股價大約落在中間平均值，也就是說現在只能算是合理價格而非便宜價，以長期投資的角度思考，此時買進的評估會更保守一點，避免賺了股息賠了價差。

(圖片來源：智股網)

小結：

1.它是一家具有競爭優勢的公司，且實質盈餘衰退並非長期競爭優勢被攻破。

2.投資人要事先研究並了解該產業長期景氣循環的規律與特性。

未來的展望

水泥產業在國內市場已屬成熟產業，由於相關基礎建設以及水泥人均消費都已穩定，所以成長不易，加上政府對於環保越趨嚴格，國內市場的營收獲利在近年都處於緩步減少的趨勢，然而中國大陸市場，在2018年創下營運高峰後，未來台泥的營運成長，應該還是會在中國大陸市場。

公司目前在本業上排名世界第八大，並預計邁向國際，投資歐美水泥廠；集團旗下的達和環保目前在台灣營運八座垃圾焚化廠、八座汙水處理廠，另外，剛成立不久的台泥綠能公司也積極投入風力、太陽能與地熱，並預計運用彰濱工業區舊有廠房，建置太陽能和風力發電，因此，也可以看出台泥未來發展方向，已不在只有水泥。

※以上純屬個人研究紀錄，不具任何形式上的投資建議，任何人投資前請獨立思考並審慎評估。